A股市场进入下半程，三大逻辑将是核心看点：（1）人民币汇率下半年走势，（2）理解中国经济的“新常态”；（3）3200点所蕴含的市场信息。

PART1:下半年A股投资的海外环境

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(相关资料图)

海外经济增长动能回落，美国短期韧劲依然较强

上半年全球经济增长逐渐回落，但美国由于就业市场好于预期，短期经济韧性较强，美联储继续维持紧缩的货币政策，致使A股市场和人民币汇率在二季度以来表现较弱。

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美三大库存周期回落，衰退概率上升至近40年高点

如果考虑下半年，两大核心指标值得关注：一是美国三大库存周期（制造商、零售商、批发商）加速回落，二是美国纽约联储预计未来12个月经济衰退的概率上升至70%以上，为近40年来最高水平。

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美联储加息周期进入尾声，美元下半年有望震荡走弱

经济增长预期的回落、联邦基金目标利率的见顶，以及欧洲通胀较美国更为坚挺，致使欧洲央行货币相对美国更紧，诸多海外因素或导致下半年美元指数震荡走弱。

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联储加息尾声+通胀见顶回落，美债利率筑顶

随着美国通胀自去年下半年以来不断回落，以及美联储加息逐渐走向尾声，10年期美债收益率或随着经济下行、通胀回落、以及加息周期的结束而见顶回落，并带来全球资产配置格局的变化。其中，黄金或首先受益于未来美债利率的回落预期。

PART2:理解中国经济“新常态”

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需求侧“靠刺激”，供给侧“靠培育”

宏观经济增长需求端看三驾马车：消费、投资、净出口，供给端看三大要素：人口、资本积累、技术进步。年初“两会”政府工作报告，从供给侧到需求侧全面提振经济；但5%的经济增长目标体现经济增长的“新常态”：（1）不搞大水漫灌、不追求短期高增长，（2）从供给端培育潜在经济增长潜力，追求更高质量的发展。

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重视供给端的持续发力

中央财经委会议，三大核心议题：人工智能、产业安全、人口高质量发展，直接体现供给侧增长的三大核心要素：技术、人口、资本积累。在此背景下，人工智能、科技创新，将是时代的beta。

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经济“新常态”，政策不走老路

尽管6月央行出于稳增长考虑，调降了政策利率，但考虑到央行资产负债表总体规模，可以看到货币政策整体比较节制，不再搞大水漫灌；对应到房地产市场，无论新开工面积还是施工面积，显示行业继续处于出清过程。稳增长不再靠“地产”与“货币”走刺激扩张的老路。

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促进民营经济发展意义深远

就业是供给侧的一部分，不仅美联储货币政策紧紧盯住，国内经济发展同样需要紧紧盯住。中期经济增长的动力，很大程度来自于就业市场的改善，直接影响未来消费修复的动力和空间，以及生产水平的发展，并有望成为消费品投资的核心驱动。

PART3:A股市场的核心逻辑

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市场对人民币汇率贬值的担忧逐渐脱敏

下半年美元自身大概率走弱，中国经济修复动力的边际提升，以及中美利差逐渐触及历史极限，将导致市场对人民币汇率贬值的担忧逐渐脱敏，未来或存在全球资金对A股再配置的动力。

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广谱利率被持续压低

中国居民负债同比持续下降，央行货币政策整体宽松，即使考虑到下半年宏观经济逐步修复，但预期流动性的状况依然较好，低利率仍旧是常态。这种背景下，低估值高股息的红利资产，性价比逐渐提升。

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宏观经济增长动力边际改善

尽管6月份CPI和PPI依然较弱，但物价数据一般是“滞后数据”，而社融与PMI具有一定的经济领先性。其中，6月PMI回升至49，结束了连续3个月的回落走势。从分项来看，PMI生产指数明显上升0.7达到50.3，超过临界值，反映出疫情对生产的扰动过去之后，企业生产已经有了明显恢复；需求层面，新订单指数小幅上升0.3到48.6，同样有所改善。体现宏观经济动能边际改善。

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A股市场长期投资的锚在哪里

长周期来看，经济增长是资本市场的晴雨表。2005—2022年，我国名义GDP年均复合增速11.60%；万得全A指数年均复合回报率12.16%；疫情三年（2020—2022）名义GDP年均复合增速为7.05%，万得全A年复合回报仅为3.71%；年初以来，经济复苏强预期之下，A股市场震荡上行，二季度的弱现实拉低了市场表现，但长周期来看，当前A股表现显著“走在”增长之后。

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3200点的A股隐含了信息？

如果以2022年4月和2022年10月对应的上证指数点位考察，3200点的A股市场基本际上蕴含了5%的估值扩张弹性与8%的盈利增长预期，或者1%的估值扩张弹性与10%的盈利增长预期。这意味着，当前的A股市场的性价比已经不低，或是长期投资较好的布局期。

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均衡配置，从容应对

如果考虑低利率、供给端的长期政策、促进民营经济发展，以及经济边际修复的动力，红利风格、人工智能、消费修复都有可能是下半年布局的较好标的。但历史上“1/3的TMT+1/3的中证医药+1/3的中证消费”，是一个能够显著改善投资胜率与赔率的策略。